行业日常消费品白酒开启第三轮深度调整行业评级

日常消费品：白酒开启第三轮深度调整 行业评级下调至减持 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件：

（1）近日贵州茅台控股股东贵州茅台集团在其官发布声明称，根据国家发改委价格监督检查与反垄断局和贵州省物价局的检查情况，他们应如何对达赖访挪作出反应?第二公司决定取消以前违反反垄断法的有关营销政策，并在国家发改委价格监督检查与反垄断局和贵州省物价局的指导下，严格依据反垄断法立即进行彻底整改，具体措施随后公布。（2）央视专题报道称：茅台涉嫌价格垄断被调查，终端价全面下滑，销量大幅萎缩，过高价格无法支撑，希望茅台增强社会感，走向市场化。

主要观点：

1.白酒行业基本面不容乐观。茅台遭遇反垄断调查和取消限价令进一步反映国家政策和导向，以茅台为代表的高端酒价格将继续走低、进而下压白酒整体价格重心之趋势愈已明显，白酒整体严重供过于求态势正在形成。主要逻辑：（1）中央三公消费限制高端白酒消费、日常公务接待与节假日宴请送礼限酒、军队全面禁酒等规定，对高端白酒的采购、消费等进行越来越严厉的控制，从根本上撤掉了高价白酒赖以生存的支柱，这种压力远高于白酒所获得的地方政策性鼓励形成的驱动力，而且各地正在竞相禁酒，特别是地方接待限酒细则正呈现扩展至乡镇村级的态势，白酒一二三线酒整体消费进一步承压的预期开始显现；（2）高端白酒成本较低，毛利过高，产能扩张较快稀释了稀缺性，不支持过高价格和毛利率（茅台酒毛利率多年维持在90%以上）；（ ）市场层面：收藏或投资茅台等高端白酒的需求不再，终端消费需求严重疲软，销量大幅下滑，白酒厂家、经销商、投资界等各个层面去库存压力极大，资金成本及预期较差等因素倒逼经销商低价出售，价格体系难以为继；（4）部分厂家控量保价、回收产品、要求经销商提前打款等策略，短期内会有利于延缓价格跌势、产品出厂和回款，但中期走势很难判断；（5）白酒塑化剂事件提醒白酒行业需要注意食品安全，对消费者的负面影响仍未消除，而本可以避免或不含塑化剂的白酒行业仍然没有发出类似承诺的声音，行业内部改革与整合还需要加大力度和提高高度；（6）改革开放以来白酒已经历过1998~19令他鼓足勇气。刘进目前的状态很好： 我感觉热血沸腾92年和1998~200 年两次深度调整周期，每次调整历时不短，且伴随行业重新洗牌，白酒事实上已成为深受国家政策（非地方性政策）影响的“特殊产业”，我们预计第三次深度调整已经开始，行业整体将直面去行政化、去权力化和更加市场化，以及更符合当前及今后较长时期内的全社会舆情、心理、情感与道德诉求。我们继续强调指出，白酒行业2004年以来的八年黄金期已经结束，下一轮景气回升时点有待观察。

2.白酒上市公司近期报表业绩会比较亮丽，但估值重心会下移。由于大量预收款原因，如2012年第三季度五粮液预收款约65亿元、茅台 8亿元、泸州老窖24亿元，加上春节旺季因素存在自然增长可能，我们预计白酒行业多数上市公司2012年年报和201 年一季报报表所披露的收入利润增速等指标均比较理想。但结合基本面分析，201 年二季度以后，白酒上市公司报表和基本面不再分离，二者“汇合”后，将处于双双“不好看”状态，而且一定时期内预期难以向好，故201 年白酒估值重心会进一步下移，建议一线酒市盈率给予15倍左右，二三线酒20倍左右，在此之下有一定的安全边际。

.能够穿越第三次调整周期的白酒企业需要特殊本领，独特之处较多的企业有望保持持续较快增长。总体上看，我们认为身处第三次白酒深度调整周期的白酒企业要想过上“好日子”，需要具备品牌、价格、品质、渠道和整合等五大强势力量。综合看，青青稞酒、山西汾酒等企业预期较好。

风险提示：

如果行业本身的再造仍然乏力且认识不足，则行业性风险有增无减。