高考加油中银国际走向价值均衡魏家

中银国际：走向价值均衡 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

消费、周期、金融、成长的估值走向均衡，寻找价值的交易性机会。

本周话题：重新思考2018年投资策略。上周周报《创业板继续向上需要利率配合》我们认为，创业板估值偏高、基本面难反转，利率环境不支持继续走高，近期反弹只是交易层面因素，与基本面无关，难以持续。

上周A股市场调整，创业板领跌1.9%，初步验证我们判断。年初以来，市场波动较大，1月惊喜、2月悲伤，这与年初市场预期不同。站在当下，投资者需要重新思考2018年市场走势。

“惊喜”与“悲伤”交替的市场，带来“两个改变”。如果要重新思考2018年市场走势，就首先要分析，年初以来“惊喜与悲伤交替”的市场，改变了哪些变量，没改变哪些变量。我们认为，有“两个改变”、“四个没改变”。“两个改变”是：1、改变了投资者2018年业绩目标。1月份我们在四地路演，发现99.9%的投资者都是乐观的，18年业绩目标大都在15%以上。但经过2月调整，投资者业绩目标都降至%甚至更低；2、改变了市场估值结构。上证综指在3,587点时，贵州茅台、长春高新估值在38.2/50.1倍，工商银行、中国神华PB为1.31/8倍，创业板估值中位数51.3倍，考虑到业绩成长高估还很明显；当创业板指调整到1,571点时，创业板公司估值中位数降至43倍，估值在倍之间的创业板公司达到140家，成长、消费、金融、周期之间的估值相对均衡。

“两个改变”之外，还有“四个没改变”。虽然月的波动带来“两个改变”，但四个中期变量没有改变：1、2018年A股业绩增速没改变。

实体经济运行不会因为2月调整改变，我们维持对2018年全A业绩增速5%的判断；2、2018年利率环境没改变。经济周期、货币政策和金融去杠杆三个因素不会因为2月调整而改变，维持2018年利率“易上难下”的判断；3、提NowGamer (UK) : Uncharted 2: Among Thieves高直接融资比重方向没改变。提高直接融资比重是去年全国金融工作会议确立的方向，并写进十九大报告，不会因为2月调整而改变，维持2018年IPO数量的判断；4、严监管方向没改变。严监管也是去年全国金融工作会议确立的大方向，不会因2月调整而改变。

维持2018年指数难有行情、价值蔓延的判断。影响市场中期走势以及投资风格的，是经济周期、利率走势、股票供给、市场监管、估值水平等变量。目前，大部分指数水平与年初相同，业绩、利率、股票供给等没改变，因此我们维持年度策略《价值蔓延》对18年“指数难有行情”的判断；股市投资风格主要由监管和股票供给决定，这两个因素没有改变，我们维持18年投资理念是“价值蔓延”的判断。

估值走向均衡，寻找交易性的价值机会。从不同板块的估值来看，消费、周期、金融和成长板块中的优质公司估值差距已经明显缩小，不如2月调整前那样差距明显，估值水平走向均衡。这决定今年市场可能没有风格的大变化。在经历月“惊喜与悲伤交替”的波动后，投资者已经变得谨慎并降低2018年业绩目标，这会决定投资行为在未来会更趋同，并加剧价值的波动。由于估值走向均衡，我天轩辕大陆们初步判断，投资者在2018年的最佳策略，可能就是根据优质标的价格的波动，抢先进入被略低估的板块，卖出被高估的领域，寻找交易性的价值投资机会。

一周重要变化：开工不达预期，上游价格继续走弱。市场层面，两融余额回升到万亿元以上（10,037亿元，+82亿元），但融资买入占比下降；股票型基金仓位回落0.4个百分点，混合型基金仓位下降近2个百分点；市场换手率再度上升，但涨跌停比大幅下降。宏观层面，虽然月生产、投资数据均超预期，但3月以来开工进度不达预期，煤炭、钢铁、化工、有色等价格继续走弱。