行业莫尼塔稳健中性货币政策的底气

莫尼塔：稳健中性货币政策的底气 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

近日央行发布2017年三季度《中国货币政策执行报告》。在党的十九大报告明确“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段”的基调下，本季度报告重申了“稳健中性”的货币政策基调，以及“货币政策和宏观审慎政策双支柱”的调控框架，并首次提出要“加强货币政策与其他相关政策协调配合”。

“保持政策的连续性和稳定性”是本季货币政策执行报告的重中之重，也是全篇反复传递的政策信号。这意味着，未来一段时间内，货币政策的基调和方向或许都很难发生重大转变。

这不仅仅因为近期中国经济的边际变化总体上不大，也因为未来还存在一系列尚未完全尘埃落定之事：强金融监管（新鲜出炉的资没说几句话就跑了。只知道她叫赫莉管新政只是一个开端）落地会带来何种冲击；年底的中央经济工作会议会怎样敲定明年的大政方针；发达经济体货币政策正常化的进程又会遇到什么样的波折，如此等等。

简言之，目前仍是一个“纵有风雨更多晴”的有利时间窗口，央行与其“无端抢跑”，不如“静观其变”！理由1：无需过度关注M2增速的变化言及M2的低增速，央行开宗明义地指出：金融体系控制内部杠杆是2017年以来M2增速放缓的主要原因。第三季度，金融机构股权及其他投资同比少增较多，累计下拉M2增速约1.0个百分点（图1）。此外，财政收入增长较快，财政存款上升较多，对M2增速放缓亦有一定影响。

当前影响货币总量的因素更趋复杂，M2的可测性、可控性以及与实体经济的相关性已明显下降，M2指标的意义明显减弱，无需过度关注M2增速的变化。这意味着，未来M2增速的起伏变化，并不会成为央行货币政策转向的依据。相对来说，央行可能更加看重“社会融资规模”的增速，因为这更能反映金融支持实体经济的力度。因此，虽然最近数月M2增速连续低于10%，但央行很难根据这一正在失效的指标来调整货币政策基调。

理由2：强劲信贷存在一些扰动因素除了经济景气度提升带来的贷款需求外，央行还指出了三季度信贷增长较快的几个扰动因素：一是由于债券到期量较大，有一些企业“债转贷”；二是近期各监管部门强化了对银行同业业务、表外业务和通道业务的规范，资金需求“非标转贷”；三是地方债发行有所放缓，地方政府存量债务置换对贷款的替代作用减弱。这些特点也在社融的委托贷款、企业债券、股票融资同比的明显少增中得到体现。在信贷需求旺盛的背景下，三季度金融机构贷款加权平均利率继续小并通知相关各方”。幅上行，执行上浮利率的贷款占比为68.14%，比6月上升3.74个百分点（图2）。可见，三季度信贷投放的强劲受到发债成本上升、表外监管加强等因素的影响，且贷款利率的上扬无疑会导致企业融资成本的上升，对当前尚且“嗷嗷待哺”的实体经济可能带来偏负面影响。因此，央行据此进一步收紧货币政策的条件并不成熟。